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要闻信息
􀂾 预计今年财政收入总规模可达5 万亿元
行业与公司信息点评
􀂾 康缘药业(600557)：迈入快速增长期
􀂾 中信证券(600030)：国际化战略又迈出重要一步
􀂾 劲嘉股份(002191)：防伪印刷发展空间广阔
􀂾 新股申购策略：山东如意和武汉凡谷新股同日发行最优申购策略
市场研究
[2007.11.26]
国泰君安研究所晨报
谭晓雨
0755-82485885
tanxiaoyu@gtjas.com
今日聚焦：
􀁺 预计今年财政收入总规模可达5 万亿元
海外市场指数
收盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
道琼斯 12980.88 1.421 -0.985 -1.78
S&P500 1440.70 1.689 -0.720 -1.87
NASDAQ 2596.60 1.345 -0.837 -1.55
伦敦
FTSE100 6262.10 1.735 -0.463 -2.57
香港恒生 26541.09 2.062 -3.887 -0.46
香港国企 15691.71 0.837 -6.249 -0.42
日经指数 14888.77 0.344 -3.296 -1.01
台湾加权 8342.20 -1.849 -4.822 0.62
国内市场指数
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
上证综指 5032.13 0.96 -5.35 153
深证成指 16217.51 1.68 -3.05 166
沪深300 4856.16 1.75 -3.03 186
上证国债 110.06 -0.02 0.07 1.23
上证基金 4499.02 0.81 -3.60 172
深圳基金 4416.45 0.38 -4.27 182
期货市场
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
NYMEX 原油 N.A. N.A. N.A. -13.0
纽约期金 N.A. N.A. N.A. 16.8
LME 铜 6710.00 2.209 -4.688 35.3
LME 铝 2495.00 -0.200 -2.157 22.3
BDI 指10148 -1.743 -6.64 71.9
郑糖 3893 0.75 2.37
郑棉 14855 0.24 0.68 -11.5
货币市场
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
美元/人民币 7.4060 0.000 0.3619
NDF（一年） 6.7785 0.0074 0.6886 -4.79
欧元/美元 1.4836 0.0229 1.1937 11.1
美元/日元 108.65 -0.3488 1.3162 4.27
银行间R007 2.7800 23.1178 36.757 0.53
美国10 年期
国债利率 3.999 0.000 -4.032 1.74
会议记录：韩其成
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晨会纪要
深市跌幅前五
新嘉联-9.99%
全聚德-9.50%
东力传动-7.60%
海得控制-7.60%
海印股份-7.49%
深市涨幅前五
德豪润达 10.04%
威海广泰 10.01%
汇源通信 8.68%
捷利股份 8.51%
小天鹅Ａ 8.38%
沪市跌幅前五
联华合纤 -7.16%
飞乐音响 -6.17%
SST 幸福 -5.00%
*ST 宝龙 -4.99%
中孚实业 -4.49%
沪市涨幅前五
九龙电力 10.05%
广电信息 10.04%
华立科技 10.02%
烽火通信 10.01%
万好万家 10.01%
晨会纪要
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要闻信息
预计今年财政收入总规模可达5 万亿元
国家统计局总经济师姚景源昨天在“第十届成长中国高峰年会”上表示，2007 年
我国宏观经济效益良好，预计全年财政收入总规模可达5 万亿。
去年我国财政收入达到了39300 亿人民币，姚景源表示，今年前三季度我国财政收
入同比增长31.4%，增长幅度比去年同时期高了6.8 个百分点。
“去年最大的一件事情是全面取消农业税，这意味着失去了1250 亿元的农业税额，
而目前财政征收的速度和总规模从根本上说明了中国的宏观效益是好的。”姚景源
这样说道。
此外，姚景源认为，今年我国经济的突出成就还表现在：一是农业方面，预计今年
我国粮食总产量可以达到1 万亿斤以上；二是企业利润，截止到8 月份的数据，39
个行业全部盈利，利润同期增长37%；三是城乡民众的收入和就业得到了较大的改
善和提高。
谈到今年CPI 时，姚景源指出，当前物价上涨压力确实存在，但还只是结构性上涨，
并不代表全面通胀。姚景源所说的结构性上涨除了是指八大类产品中五类上涨，三
类下降，他还指出了物价上涨的区域性特点。
“今年物价涨幅最大的是青海，其次是贵州，反而北京、上海、广州的物价涨幅较
低。”姚景源说，越是经济相对薄弱的地方物价上涨越高，发达地区则物价涨幅越
低，主要是由于此次涨价集中在食品类，不发达地区由于恩格尔系数较高因此受到
的影响也较大。
姚景源指出，目前整个经济运行当中的主要问题还是固定资产投资增长速度过快、
货币信贷投放过多和对外贸易市场投放过大，下一步调控必须防止经济增长由偏快
转为过热。但总的来说中国还是体现出较平稳的增长态势，预计全年国民生产总值
增长率可以达到11.5%左右。
行业与公司信息点评
康缘药业(600557)：迈入快速增长期
公司07 年三季报营业总收入、营业利润、归属母公司所有者的净利润分别为7.01
亿、0.93 亿、0.65 亿元，分别同比增长9.86%、39.48%、42.96%，基本每股收益 0.42
元。收入增速由于子公司的剥离不具可比性，按同比口径，收入增长15%。
投资主线：战略定位清晰，做中医擅长的药物；质量过硬＋产品梯队已经建立、营
销改革初见成效、民营企业有天然的动力做大做强
近日，国家发改委发布了2007 年国家认定企业技术中心评价公告。在全国企业的
50 强中，康缘药业以授权66 件发明专利，名列发明专利拥有量第17 位，成为我
国中药新药最多的企业。
桂枝茯苓胶囊美国FDA 二期临床实验进展：目前已经做了100 多例，结果很鼓舞人
心，我们认为桂枝茯苓胶囊通过2 期认证的可能性比较大。
公司已公告07 年预增50%，07 年净利润将达9603 万元以上。现在，最重要的是如
何预期08 年，公司的增量来自于：和国药控股和九州通的合作将带来15%销量的
增长、分线销售后责权明确、第一代产品快速增长、第二代产品正在起步、所得税
晨会纪要
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名义税率降低到25%
不考虑定向增发，我们预计07-08 年业绩分别为0.63、0.93 元，同比分别增长54%、
47%（增发后08 年0.87 元）。从估值上看，康缘23.45 元对应07\08PE 分别为37、
25 倍，07 年PEG 仅为0.74。
康缘的多年研发铸就了公司的核心竞争力，良好的产品线、销售能力的提升使得快
速成长期已经到来，随着公司业绩的逐季良好表现及市场对其认识的加深，将带来
业绩以及PE 的双重提升。我们强烈建议买入，给予08 年增发后40 倍PE，目标价
35 元。
（易镜明）
中信证券(600030)：国际化战略又迈出重要一步
我们猜测，此次增资有可能与公司和贝尔斯登的合作有关，即可能为双方整合亚洲
业务、成立合资公司奠定基础。但无论是否与此有关，我们都认为此次对香港公司
增资是中信证券国际化战略的必要一步。
此次增资额为4.25 亿美元、约合33.1 亿港元，增资后中信香港资本金将由6.7
亿港元提升至约40 亿港元，资金实力的增强有利于尽快提升公司在香港乃至亚洲
市场的竞争力。正如我们在之前的报告中所指出的那样，由于中信2006 年才在香
港设立子公司，其国际业务的竞争力还十分弱小。2006 年和2007 年上半年，中信
证券国际分别实现净利润25.33 万元和7040 万元，对中信证券业绩的贡献仅分别
为0.01%和1.7%。此次收购并增资后，中信证券国际的资金实力大为增强，资本金
的充实将有利于提升中信证券国际在融资融券、承销和投资等资本密集型业务上的
竞争力，进而增强中信证券国际的整体竞争实力，以融资融券业务为例，假设有
50%的资本金用于融资，再考虑到财务杠杆，则获得的利息收入将达到2 亿元。按
照香港市场类似中资券商15%-18%的权益回报率来看，中信证券国际每年将为中信
证券带来约5-7 亿港元的净利润。从另一个角度看，尽管这部分资金的回报率可能
会低于境内业务，但其带来的在经纪、在资产管理及QDII、国内企业境外上市和
跨国并购等业务上的协同效应将远远高于预期。更进一步来看，在增资之后，公司
与贝尔斯登的合作将可能更为顺畅，公司也有望尽早分享国际化所带来的收益。
市场的大幅下挫也使投资者加重了对公司未来收益波动的担忧，但我们认为，公司
业绩对市场下跌的敏感度并没有想象的那么大。从实际经营情况来看，公司前10
个月经纪和投行业务市场份额上升至7.61%和26.7%，其在传统业务上的竞争优势
更为稳固。另一方面，得益于增发资金的较高运用效率，公司在权证创设、新股申
购以及直接投资等方面为未来储备了大量的利润来源，若目前权证创设以及可供出
售的金融资产浮盈能够在2008 年全部体现，则带来的EPS 增量为1.50 元。我们的
测试表明，2007 年即便是指数下跌30%（到4500 点左右），中信证券2007-2008
年的业绩仍能分别达到2.94 元和4.92 元，仅较我们此前的预测值低12%和3%，对
应的动态市盈率分别为30 倍和18 倍。
基于对行业发展前景的判断以及公司08 年业绩的明确预期，我们仍然维持增持评
级。股指期货的推出时机已经成熟，籍强大的创新能力和尊崇的市场地位，公司无
疑将成为股指期货推出的最大收益者。我们坚持此前的观点，股指期货推出之际，
即公司股价再次腾飞之时。
（梁静）
晨会纪要
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劲嘉股份(002191)：防伪印刷发展空间广阔
劲嘉彩印是国内烟标生产的领先企业，国内烟标行业标准的制定者之一。2006 年
公司烟标销售量为196.99 万大箱，国内市场占有率为4.87%，实现营业收入13.43
亿元，归属于母公司股东的净利润1.63 亿元。公司是中国包装龙头企业，公司实
际控制者为自然人乔鲁予先生。
◆ 国内卷烟行业的增长相对稳定但增速较慢，2001-2005 年间，内销卷烟产量年
均增长3.18%，内销销量年均增长3.29%，相应的烟标行业市场需求也保持稳定。
◆ 公司烟标产销量居国内首位，但市场占有率仅为4.87%，随着卷烟向高档化发
展以及大型卷烟集团附属的烟标印刷厂的逐步分离，劲嘉股份在烟标市场仍大有作
为。同时，我国许多高档食品、药品等的防伪任重道远，可成为劲嘉股份潜在的市
场。
◆ 公司为民营企业，地处印刷业最为发达的珠三角，经过10 多年的经营，公司在
市场、技术设备、规模、管理等方面均具有一定的优势。本次募集资金项目完成后，
将形成从镭射包装原材料生产到烟标销售的完整产业链，从而有助于降低生产成
本，扩大烟标市场份额，增强竞争能力。
◆ 劲嘉股份按本次发行后股本计算，06 年、07 年、08 年摊薄后每股收益分别为
0.61 元、0.60 元和0.81 元，参照代表性公司06 年、07 年、08 年37.1 倍、32.1
倍、26.1 倍的估值水平，考虑到劲嘉股份的行业地位与竞争力要强于代表性公司，
其估值水平应略高于代表性公司的平均估值水平。我们认为劲嘉股份相对合理价格
水平应在20-25 元之间。
◆ 风险提示：尽管我们认为劲嘉股份是目前已上市印刷公司中最有增长潜力的公
司，但是公司在可预见的未来两、三年内业绩增长并不算快，同时考虑到新股上市
首日的高开，我们建议在操作上仍应谨慎为宜。
（王峰）
新股申购策略：山东如意和武汉凡谷新股同日发行最优申购策略
2007 年11 月26 日，山东如意和武汉凡谷1600 万、4304 新股，将在深证所各以
13.07、21.1 元/股初始公发！因新股系同日IPO，故对公众同批资金，就会产生最
优申购策略的选择问题。
在程序策略上，已申购中国中铁或劲嘉股份、路翔股份的公众，均可继续申购山东
如意或武汉凡谷。另一方面，还可在11 月30 日继续申购即将同日IPO 新股海隆软
件或方正电机。
以公众申购资金经验方程为基础，可知山东如意和武汉凡谷申购资金的单值估计各
为人民币4369.93、1 万3423.11 亿元。因此，结合公发市值，则新股申购中签率
的数学期望，各为：0.0478543468%、0.0676552834%；至于89%置信度的中签率范
围，则为：0.03453%～0.07791%、0.06011%～0.07737%。
应用全流通下恢复IPO 以来新股多因素定价方程，可求出山东如意和武汉凡谷未来
上市首日期望收盘，各为：27.35 元和63.73 元/股；等价地，推知初始收益率，
为：109.22%、202.04%；至于定价回归方程1 倍标准误或68%置信度区间，则为单
值估计上、下7.45113 元；结合中期调整以来初始收益率序列，可估计新股上市首
日合理定价为：24.09～34.8、56.28～71.18 元/股区间。
易知2007 年以来，中小板新股首日上市收益率、市盈率定价基准平均各为215.62%、
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90.73 倍，初始上市收盘定价和询价对象报价区间上限的比率一般为1.97，而山东
如意和武汉凡谷的报价上限则为：18、30.6 元/股。
中签率和初始收益率的乘积为新股申购期望毛收益率，会直接决定最优申购策略选
择。山东如意和武汉凡谷新股申购期望毛收益率的单值估计，则为：0.05227%、
0.13669%。另一方面，特别是机构，还要结合新股基本因素差异、价值投资理念、
效用函数及总体组合的资产配置策略，来最终确定！
综上所述：在新股同日发行下，新股申购在无风险最优套利策略上，可考虑重点选
择武汉凡谷；对显著具有资金或融资优势的机构，则可考虑、也呼吁选择平均分配
申购资金比例的可操作性策略。
关于新股申购高阶逻辑的复杂动态博弈下的最优策略选择，蔚然成为一个最前沿的
难题，并会引起扰乱策略选择的潜在影响。
（莫言钧）
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作者：泉州股票
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