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要闻点评
􀂾 1、20 多只新基金排队等待放闸 新基金发行即将开闸
􀂾 2、股指期货推出临近，对现货市场的影响
􀂾 3、《能源法（征求意见稿）》出台
行业与公司信息点评
􀂾 1、烟台万华：收到退付2006 年企业所得税点评
􀂾 2、原水股份：关联交易报告书，独立财务顾问报告书点评
近期研究报告精粹
􀂾 1、劲嘉股份和路翔股份新股同日初始上市定价要点
􀂾 2、2008 年建筑行业策略报告：投资线索——区域布局、行业特质、盈利模式
􀂾 3、2008 年汽车行业投资策略：既要关注产销量增长，更要关注盈利的增长
市场研究
[2007.12.5]
国泰君安研究所晨报
李小勇
755-82485756
lixiaoyong@gtjas.com
今日聚焦：
􀁺 股指期货推出临近，对现货市场的影响
􀁺 原水股份：关联交易报告书、独立财务顾问报告书点评
海外市场指数
收盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
道琼斯 13248.73 -0.49 3.01 -1.78
S&P500 1428.23 -0.65 2.81 -1.87
NASDAQ 2619.83 -0.66 2.48 -1.55
伦敦
FTSE100 6315.20 -1.12 2.72 -2.57
香港恒生 28879.59 0.77 7.92 -0.46
香港国企 17195.09 0.20 9.48 -0.42
日经指数 15480.19 -0.95 5.32 -1.01
台湾加权 8651.28 0.79 2.93 0.62
国内市场指数
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
上证综指 4915.89 0.97 -3.19 153
深证成指 16065.17 1.47 -3.58 166
沪深300 4829.21 1.18 -2.45 186
上证国债 110.01 -0.03 0.10 1.23
上证基金 4488.00 0.90 -1.84 172
深圳基金 44429.59 0.83 -1.15 182
期货市场
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
NYMEX 原油 N.A N.A N.A -13.0
纽约期金 N.A N.A N.A 16.8
LME 铜 6695 -1.54 4.32 35.3
LME 铝 2467 0.33 0.20 22.3
BDI 指10285 0.15 0.61 71.9
郑糖 3938 0.23 -1.07
郑棉 14625 0.00 -0/74 -11.5
货币市场
收 盘涨跌幅（％）
（点） 1 日5 日本年
美元/人民币 7.407 -0.01 0.13
NDF（一年） 6.730 0.00 0.78 -4.79
欧元/美元 1.476 0.05 -1.32 11.1
美元/日元 109.9 0.01 -2.36 4.27
银行间R007 4.250 3.41 5.04 0.53
美国10 年期
国债利率 3.893 1.22 2.58 1.74
会议记录：陈 思
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晨会纪要
深市跌幅前五
深 国 商-4.92%
力合股份-4.22%
成飞集成-3.62%
紫光股份-3.59%
飞亚达Ａ -3.47%
深市涨幅前五
利达光电10.05%
科陆电子10.02%
怡 亚 通10.00%
金马集团9.31%
武汉塑料7.42%
沪市跌幅前五
鲁银投资-10.01%
安信信托-9.99%
ST 啤酒花-5.03%
天药股份-4.96%
联华合纤-4.86%
沪市涨幅前五
黑化股份 10.03%
四川金顶 10.01%
亚通股份 10.00%
宏图高科 10.00%
弘业股份 9.98%
晨会纪要
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要闻点评
1、20 多只新基金排队等待放闸 新基金发行即将开闸
"新基金发行快了，年底各类新基金发行和老基金持续性营销，都集中在一起了。"一位基
金业投研人士告诉早报记者。在此利好消息下，有市场人士称，一些基金在考虑积极入市。
基金持续营销迎来高峰，从上月中旬六只老基金陆续进入扩募发行期后，本月又两只封闭
式基金进入转型期，加上各类以各种形式进行的持续性营销基金，年末老基金持续性营销
进入历史最高峰。
在新基金即将开闸的"利好"消息下，一些基金公司人士表示，大盘在跌破半年线以后，可
能酝酿着一波反弹行情。由于权重指标股前期跌的太多，而银行股受惠于所得税率的调整
且明年上半年业绩增长预期明朗。因此，权重股和银行股将率先反弹的概率较大。
2、股指期货推出临近，对现货市场的影响
（一）、境外市场研究：期货推出对标的指数、以及标的股相对于非标的股的变化的影响
沪深300 指数期货推出渐进，市场各方非常关注期货推出对现货市场两个层面的影响：对现
货市场本身的影响、以及指数成分股相对于非标的股的不同影响。针对第一个问题，我们在
过去一年时间内进行了充分研究，并保持一贯观点。在此基础上，我们针对第二个问题进行
了深入研究，实证样本包括境外成熟与新兴市场的合类市场指数、行业类指数期货。实证结
果表明，期货推出事件对现货市场的影响主要体现在短期，长期影响趋于消失。
具体来看，（1）从短期看，对于标的指数、及标的股相对非标的股而言，期货推出前，大多
市场出现阶段性上涨、波动性加剧；期货推出后短期内，波动性呈降低趋势、价格走势亦出
现回调。从交易量来看，期货推出对现货市场交易量无显著影响，但标的股相对于非标的股
交易量可能增加。（2）从长期看，期货影响趋于消失，现货波动性、价格走势、交易量更多
受宏观经济面、市场本身与特定事件的影响。（3）值得注意的是，实证研究还发现，对于某
些期货标的权重成分股和非权重成分股比较来看，期货推出前溢价，期货上市后短期小幅回
调，长期仍然维持权重溢价。由于样本受限，因此这一结论还有待进一步验证。
（二）、我国市场预测：沪深300 指数期货推出对市场的相关影响
我们秉承一贯观点。（1）短期看，沪深300 指数期货推出作为事件影响，其推出前后，指数
自身波动性取决于市场因素及期货推出的综合影响。如果现货市场本身处于正常阶段，可能
会触发标的指数短期波动及价格异动。另一方面，就相对表现而言，相对于非标的股而言，
标的股相出现波动性、价格走势异动的概率较大。
（2）中长期，权重股享受合理溢价，期货推出并不会显著加剧标的股相对波动性，期货推出
后的起步和发展阶段，标的股相对非标的股的流动性会有一定程度提升。长期看，市场本身、
以及标的股相对于非标的股的表现取决于市场本身。
A.关于波动性。预计指数本身、标的股相对波动性在期货推出前上升、推出后短期内下降。
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长期看，标的股波动性会低于非标的股波动性。
B.关于估值溢价。期货推出前，沪深300 指数成分股（尤其是权重股）相对于非标的股出现
相对溢价。如果期货推出时间表确定，预计短暂成分（权重）股行情可能再启，当然，持续
时间要看市场估值状况以及投资者预期的变化。推出后短期内表现，要基于届时市场估值水
平。长期而言，沪深300 指数成分股（尤其权重股）会享受一定合理估值溢价。
C.对于流动性。短期内，市场总体流动性受期货推出的影响不大，而成分股相对流动性会有
一定程度提高。在期货市场从初期和发展阶段到成熟阶段的历程中，伴随期货市场交易结构
的逐步稳定，成分股相对流动性也将在一定程度提高后趋于稳定。
（三）、机构策略建议:基于期货对标的指数本身、以及标的股相对于非标的股影响的角度
期货推出前，适时购买估值合理的沪深300 权重股及其他成分股，享受向上波动的成分股溢
价。期货推出初期，如果市场估值合理或低估，则现货市场上涨可能性很大，此时成分股(权
重股)可继续持有、直至达到合理估值上限。如果届时高估，则宜减持成分股（权重股）。
长期，机构需要关注以下两方面：（1）指数化产品设计。基金可设计发行与沪深300 指数较
为相关的（增强）指数型产品。（2）主动型投资中注意的问题。从境外经验来看，标的指数
成分股未必能够长期跑赢非成分股。长期看，是否改变对标的股/非标的股的配置，根本原因
还在于对行业和个股的判断等。在个股基本面良好前提下，标的指数权重股或权重行业确实
有望获得一定的权重溢价。
（蒋瑛琨）
3、《能源法（征求意见稿）》出台
《能源法(征求意见稿)》12 月3 日由中国国家能源领导小组向社会公众正式公布，并公开征
求意见。这部征求意见稿提到，在能源产品定价上，国家将建立市场调节与政府调控相结合、
以市场调节为主导的能源价格形成机制。征求稿还指出“国家扩大消费税在能源领域的适用
范围”。针对能源法的出台时间表，有专家表示该法“最乐观的出台时间也要到2009 年”。
点评：能源法的出台有利于我国推进节能减排，提高能源使用效率，转变经济结构。能源价
格形成机制将以市场调节为主导意味着国家将给一直以来受到严格控制的能源价格松绑，这
将提升我国能源企业的盈利能力，同时也将推动节能行业的发展。但是在目前高通胀的环境
下，成品油和煤炭、电力的涨价仍将受到控制，燃油税短期内推出的概率也很低，但这加剧
了社会对09 年以后高能源价格和高CPI 的预期。此外《能源法(征求意见稿)》中提到的建立
能源储备制度将进一步加剧国际市场原油价格的上涨。
（翟鹏）
行业与公司信息点评
1、烟台万华：收到退付2006 年企业所得税点评
事件：12 月4 日，公司公告称为提升企业产品研发能力，烟台市财政局退付烟台万华公司2006
年已缴企业所得税1.2 亿元，返还的企业所得税将专项用于公司的产品研发投入。公司已于
11 月30 日收到该笔税款返还。
评论：根据会计处理原则，公司本次收到的1.2 亿所得税返还将列为专项应付款，专款专用，
不会直接进入利润，但公司会用来冲抵研发费用，降低费用支出，实际上是变换形式后，最
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终还是进入公司利润。宁波万华上半年收到的9000 多万所得税返还也会按相同方法进行处
理。由于金额较大，公司今年收到的所得税返还预计公司会在今、明两年内冲抵研发费用。
按公司现有股本计算，可累计增加2007、2008 年EPS 0.13 元。
返还所得税用于产品研发投入将增强公司研发能力，提高新产品的开发速度，有利于企业长
期发展。我们继续看好烟台万华未来几年的发展，基于本次所得税返还，我们上调2008 年
EPS 至 1.2 元。我们预测公司2007-2009 年EPS 为0.89 元、1.2 元、1.37 元。以目前股价
计算，公司2008 年动态市盈率已不足30 倍，作为化工新材料领域的优质公司典型，未来增
长确定，股价下跌是买入的好时机，建议增持。
（魏涛）
2、原水股份：4 日披露了包含备考利润预测的关联交易报告书，独立财务顾问报告书。
点评：（1）大股东上海城投注入的资产是环境集团和置地集团各100％股权，注入资产对价
71.76 亿元，公司计划面向大股东以15.61 元非公开发行4.137 亿股股票。12 月20 日召开股
东大会表决该事项。（2）置地集团股权评估溢价134％，环境集团股权评估溢价23％。（3）
根据最新披露资料，置地集团具有一级开发资质，主要从事城市化成片土地开发、旧区改造
和商品房建设。目前拥有2000 亩土地储备，包括露香园、新江湾悦城（C5 地块）、新凯韵意、
金虹桥、金桥瑞士花园和浦江镇项目等，项目集中在上海中心城区优质地段，具有良好的升
值潜力。（4）根据最新披露资料，露香园项目位于豫园城隍庙、人民广场、淮海路商业街和
新天地、世博会馆中间的区域，地上规划建筑面积39.16 万平米，分为两期开发，目前一期
已动迁完毕，注入给上市公司的成本为每平米15800 元，苏宁环球集团旗下南京苏宁房地产
公司今年8 月拍卖拿到附近南京东路河南中路商办地块的楼面地价为66930 元。（5）根据最
新披露资料，金虹桥项目为商办、文化娱乐用地，位于中心城区长宁区，规划建筑面积26.25
万平米。浦江镇项目占地面积15.61 万平米。（6）公司披露08 年资产注入完成后净利润为
13.64 亿元，公司预计同比增长149％，相对于非公开发行后约24 亿股总股本备考EPS 为0.55
元。利润来源包括原水股份控股子公司新建设股权处置收益2.14 亿元、注入的环境集团旗下
上海振环实业总公司转让其持有的上海环城再生能源公司40％股权的收益1.86 亿元，来自
水务和房地产业务的利润贡献为9.64 亿元。（7）根据披露资料，08 年预计实现主营业务收
入34.94 亿元，业务结构是：水务账33.95％，置地集团占27.85％，环境集团经营的房地产
业务和固废处理业务收入占38.2％。（8）公司披露，截至9 月30 日，公司负债率由收购前
8.22％的较低水平上升到50.4％，但仍处于合理的负债水平。资产总额从76.04 亿元上升到
196.03 亿元，所有者权益从69.8 亿元上升到97.2 亿元。大股东上海城投控股比例从收购前
的45.87％上升到55.6％。
（张宇 孙建平）
近期研究报告精粹
1、劲嘉股份和路翔股份新股同日初始上市定价要点
2007年12月5日，各以17.78、9.29元/股初始公发的劲嘉股份和路翔股份5400、与仅仅1216
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万可流通新股，将于深证所中小板首日上市！因此，相比和同日IPO新股中国中铁密集上市交
易，中小板新股一起上市则有望获得一定的溢价。
除发行市盈率外，应用金融计量学及逐步回归法，还可知道：新股询价对象报价上限与其平
方的常用对数及排秩序数、上市大前日所属股市距离均值的示性类标准化位置、是否属公发
市值异常高新股上市、IPO流行效应、全流通下同日上市新股排秩序数、是否属信息技术行业、
发行价平方的自然对数、所属股市是否中期调整、同日上市公司数量及其平方、新股发行股
份及市值、上市大前日所属股市收益率，都会依次共同成为决定新股初始上市定价的显著性
因素！
以全流通下恢复IPO 来新股为观测值，应用关于初始上市收盘定价的线性—对数、多项式、
协方差分析模型的多因素定价方程，可推知：劲嘉股份和路翔股份首日上市期望定价的单值
估计，各为37.48、24.25 元/股；至于定价方程1 倍标准误则为7.35043 元，可作为实际价
格和期望定价相比是否显著性高估或低估的判定标准，并重点对已中签新股的投资者在首日
交易策略上，具有指导意义。
2007 年10 月10 日中小板指中期调整以来，新股初始收益率、市盈率定价基准、和询价对
象报价上限的比率，平均仅为194.64%、86.02 倍、1.79，并存在个别炒作的最主要特征，
而劲嘉股份和路翔股份报价上限，为：21.9、13 元/股。至于新股上市首日总体最优策略，
仍以分批卖出已中签新股为原则，买入可能被显著低估的新股则为例外。
（莫言钧）
2、2008 年建筑行业策略报告：投资线索——区域布局、行业特质、盈利模式
08 年行业景气维持高位，但增速略有回落。关注区域布局合理、行业景气度高、盈利
模式好的企业。
2008 年我们重点推荐8 家企业：中国中铁、中材国际、龙元建设、海油工程、长江精
工、金螳螂、隧道股份、路桥建设相对其他企业更有投资价值，其中中铁、中材、龙元
给予增持评级，其余5 家企业暂给予谨慎增持评级。
（韩其成）
3、2008 年汽车行业投资策略：既要关注产销量增长，更要关注盈利的增长
对于行业公司的投资，估值不可或缺，而一般地又以PE 作为最简便易用的指标。如此一来，
业绩（EPS）就显得极为重要。从汽车行业发展的规律分析，要有业绩，能有盈利，就需要
以产销量作为前提，没有“量”，谈不上“质”。因此对于汽车行业，既要关注产销量增长，
更要关注盈利的增长。维持对汽车整车行业“增持”和对汽车零部件行业“中性”的投资评
级不变。
（张欣）
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作者：泉州股票
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